Search Fund, che cosa sono e perché sono importanti per l’imprenditoria e l’innovazione: la situazione in Italia

Il search fund è un modello di investimento innovativo che offre una soluzione concreta al passaggio generazionale e alla continuità delle imprese italiane, quindi particolarmente utile e necessario nella struttura economica italiana.

Search fund, dagli Stati Uniti all’Italia

I search fund nascono in ambito universitario negli Stati Uniti negli anni ’80 come via alternativa all’imprenditorialità: invece di fondare una startup, un (futuro) imprenditore raccoglie capitali da un gruppo di investitori per cercare, acquisire e poi guidare un’azienda già esistente, tipicamente una PMI con fondamentali solidi e potenziale di crescita. L’idea – concepita nel 1984 da H. Irving Grousbeck alla Stanford Graduate School of Business – si è progressivamente diffusa grazie all’attività di ricerca e divulgazione di centri come Stanford GSB e IESE, che ne hanno tracciato l’evoluzione e i risultati finanziari negli anni.

I Search Fund rappresentano un modello di investimento innovativo che può svolgere un ruolo importante nel favorire il ricambio generazionale e la sostituzione di imprenditori alla guida di PMI con limiti di crescita con figure manageriali di alto livello, in grado di liberare il potenziale e favorire la scala delle imprese (Andrea Rangone, Professore di Entrepreneurship and Digital Business Innovation al Politecnico di Milano)

In Italia il modello ha iniziato a trovare un terreno fertile, combinando tre esigenze: garantire continuità nel passaggio generazionale di migliaia di imprese familiari, portare management giovane e formativo dentro le PMI e mobilitare capitali pazienti su operazioni “mid-market” spesso troppo piccole per il private equity tradizionale. La School of Management del Politecnico di Milano ha creato il primo Osservatorio sui Search Fund in collaborazione con Eureka! Venture SGR, ha lanciato i primi corsi MBA ed Elective specializzati e ha annunciato ETA Fund, il primo fondo istituzionale italiano dedicato ai Search Fund.

Che cos’è un search fund e come funziona

Un search fund è un veicolo di investimento organizzato in quattro fasi, ciascuna con obiettivi e rischi distinti.

1) Raccolta del capitale di ricerca. Il promotore (il searcher) raccoglie da 10–20 investitori un primo capitale “leggero” per finanziare 12–24 mesi di ricerca, stipendio e due diligence. In Italia, l’Osservatorio del Politecnico ha misurato una durata mediana di 3 mesi per la sola raccolta del capitale di ricerca e 17 investitori in media per fondo. Gli investitori sono per il 49% istituzionali, 18% family office, 33% individui/angel/holding personali.

2) Ricerca e acquisizione. Il searcher scandaglia il mercato alla ricerca di target con ricavi ricorrenti, leadership di nicchia, margini stabili e bassa intensità di capitale. In Italia, la ricerca fino al closing dura in media 21 mesi. A livello internazionale, gli studi indicano dimensioni tipiche d’acquisto nell’ordine delle “small cap” con prezzi medi di circa 12–13 milioni di dollari, ricavi nell’ordine di 7 milioni e margini EBITDA oltre il 20%, a conferma di un profilo “robusto ma non iper-ciclico”. (IESE)

3) Gestione e crescita. Dopo l’acquisizione, il searcher diventa CEO e guida l’azienda per alcuni anni, lavorando su professionalizzazione dei processi, go-to-market, digitalizzazione e M&A di add-on, con forte affiancamento del board degli investitori. L’Osservatorio ha rilevato una fase di gestione mediana di 41 mesi (dato ancora parziale, perché solo 11 fondi nazionali sono arrivati a questa fase al momento della rilevazione).

4) Exit. L’uscita può avvenire tramite vendita industriale, secondary buyout o, meno spesso, IPO. Gli orizzonti temporali complessivi variano, ma la letteratura segnala cicli medi di 5–10 anni dalla ricerca all’exit; nelle coorti più recenti analizzate da Stanford il periodo operativo mediano pre-exit è nell’ordine dei 5–6 anni.

Sul piano degli incentivi, l’economia del search fund allinea in modo marcato imprenditore e investitori: il CEO-imprenditore costruisce nel tempo una quota significativa (spesso 25–30%) del capitale della società acquisita, tipicamente con vesting in tre tranche (alla chiusura, time-based su 4–5 anni, e performance-based legata a soglie di IRR/MOIC), mentre gli investitori mantengono preferenze economiche protettive. (n.b. il vesting è un periodo di tempo durante il quale il beneficiario di un piano di incentivazione matura gradualmente il diritto alla propria quota. Con il vesting, il beneficiario non ottiene la quota subito ma dopo la scadenza del periodo)

Che cosa è un “searcher”, cosa fa e come lavora

Nel modello dei Search Fund il “searcher” è l’aspirante imprenditore – spesso un manager o un professionista con background in general management, consulenza o finanza – che raccoglie un primo capitale da un gruppo di investitori per cercare un’azienda da acquisire e poi guidarla in qualità di amministratore delegato: l’intero veicolo nasce per finanziare proprio questa figura, che diventa il motore della ricerca, dell’operazione e della successiva gestione. I

In Italia, secondo la School of Management del Politecnico di Milano, il profilo tipico è giovane ma già esperto (età mediana 34 anni), con percorsi che provengono per il 37% dal general management, 32% dalla consulenza strategica e 31% da investment banking/private equity; il 63% ha un MBA e, in metà dei casi, ha scoperto il modello proprio durante l’MBA. Durante la fase di raccolta del capitale di ricerca, il searcher costruisce una base di circa 17 investitori e mette insieme un budget medio di 558.000 euro per finanziare 12–24 mesi di lavoro (in Italia, la raccolta iniziale richiede mediamente 3 mesi).

Nella fase di ricerca e acquisizione (mediamente tra i 20 e i 24 mesi), sviluppa tesi settoriali, mappa nicchie di mercato, origina opportunità contattando direttamente imprenditori e advisor locali, gestisce un processo strutturato di screening (metriche economico-finanziarie, qualità dei ricavi, posizionamento competitivo), negozia la lettera d’intenti (LOI) e coordina le due diligence con consulenti legali, fiscali, tecnici e commerciali, definendo in parallelo la struttura finanziaria con equity e debito fino al closing.

Conclusa l’acquisizione, entra nella fase di gestione come CEO (mediana 41 mesi nelle esperienze italiane fin qui rilevate): definisce il piano dei primi 100 giorni, istituisce una governance snella con un board di investitori-mentori, introduce pratiche di crescita (pricing, sales operations, digitalizzazione, eventualmente bolt-on M&A) e fornisce aggiornamenti periodici agli azionisti.

I nostri searcher più promettenti vanno all’estero per raccogliere i capitali necessari per comprare un’azienda italiana, prevalentemente perché sino ad oggi non esisteva ancora una generazione di investitori istituzionali dedicati” (Stefano Peroncini, amministratore delegato di Eureka! Venture SG)

L’ecosistema nazionale comincia a sostenerne il percorso dei searcher con corsi dedicati presso la Graduate School of Management del Politecnico di Milano e con ETA Fund (Eureka! Venture SGR), che mette a disposizione capitale e una rete di Ambassador in aree chiave – dall’M&A alla executive search – per affiancare i searcher e le imprese acquisite.

Le differenze fra search fund private equity e venture capital

Pur avendo punti di contatto con il private equity (buyout control) e con il venture capital (alto coinvolgimento dell’imprenditore), il search fund è una terza via con caratteristiche proprie.

Target e dimensioni. Il private equity tradizionale opera su portafogli più ampi e ticket maggiori; il search fund mira a una singola azienda di taglia piccola/medio-piccola ma profittevole, spesso in settori “no-frills” (servizi B2B, software verticale, nicchie manifatturiere, healthcare non regolato).

Struttura e governance. Nel private equity la value creation è orchestrata da team con molte partecipazioni; nel search fund il CEO è il searcher: decisioni rapide, skin in the game e board di investitori-mentori. Questo porta un livello di coinvolgimento manageriale diretto raro nel PE e diverso dal VC, dove l’imprenditore esiste già e il capitale serve a scalare un prodotto spesso ancora in definizione.

Stadio di rischio. Il VC finanzia innovazione e incertezza (prodotto/mercato spesso da validare); il search fund acquista aziende con product-market fit già provato e cassa operativa, ma si espone ai rischi d’esecuzione del cambio di guida e alla leva finanziaria tipica dei buyout. Nei cicli recenti, gli studi Stanford segnalano risultati complessivamente attraenti ma con ampia dispersione tra esiti positivi e negativi: non è un’autostrada senza rischi.

Orizzonte temporale. Il VC ragiona per portafogli su orizzonti 7–10 anni; il PE per fondi 3–5 anni con possibili estensioni; il search fund si posiziona in mezzo: 5–10 anni su una singola piattaforma, con disciplina finanziaria e focus su crescita organica, pricing, operazioni commerciali e bolt-on M&A (acquisizione di società più piccole).

Economia dell’imprenditore. Nel private equity il management ha sweat equity (contributo in termini di tempo e impegno che i fondatori investono nella loro attività senza ricevere alcun compenso finanziario)  limitata; nel VC il founder parte alto e si diluisce; nel search fund l’imprenditore-CEO costruisce equity con vesting al raggiungimento di milestone temporali e di rendimento, allineando strettamente incentivo personale e ritorno degli investitori.

La fotografia dell’Italia: numeri, profili, settori

L’Osservatorio del Politecnico di Milano ha censito 29 search fund in Italia dal 2016 (prima iniziativa) al 2024, con 15 attivi a fine 2024, 10 acquisizioni concluse e 1 exit. Il tasso di conversione da ricerca ad acquisizione è elevato: il 93% delle ricerche concluse è sfociato in un deal, segno di una selezione mirata e di opportunità coerenti con il tessuto produttivo italiano. I settori toccati sono numerosi: labelling, pharma, tecnologie laser, food & beverage, gestione rifiuti, software, moda, education, facility management. 

Sul fronte dei capitali, il segnale più atteso è l’istituzione di ETA Fund da parte di Eureka! Venture SGR, primo fondo istituzionale italiano dedicato a sostenere i search fund nelle fasi di ricerca, acquisizione e sviluppo. Come sintetizza l’AD Stefano Peroncini: “Con ETA Fund abbiamo voluto dimostrare che anche l’Italia è in grado di promuovere fondi di investimento istituzionali e specializzati”. La presenza di anchor investor legati al territorio – tra cui la Fondazione CR Lucca – indica una filiera finanziaria pronta ad accompagnare manager-imprenditori e imprese acquisite. 

Perché i search fund aiutano innovazione e competitività

Nella pratica, il search fund è un acceleratore di managerializzazione e innovazione “pragmatica” nei distretti italiani. Il passaggio generazionale – spesso irrisolto – è uno dei principali colli di bottiglia alla crescita delle PMI: in assenza di eredi o di piani di succession planning, molte aziende rischiano di fermarsi. Il search fund propone una successione imprenditoriale qualificata, con capitale stabile e competenze per aggiornare processi, vendite, pricing, data & analytics, digitale e sostenibilità, senza perdere identità e mercato.

La fase 3 (gestione) è il cuore dell’innovazione: il searcher-CEO, supportato da un board esperto, può introdurre metodologie di crescita (dal commercial excellence ai playbook di customer success), tecnologie (ERP cloud, CRM, automazione), e M&A di consolidamento su nicchie frammentate, trasformando leader locali in campioni nazionali o europei di nicchia. È un’innovazione operativa e organizzativa, spesso più misurabile di quella puramente tecnologica. 

Le criticità da non sottovalutare

Il modello del search fund non è privo di rischi. A livello internazionale, il 2023 ha segnato un record di nuovi search fund lanciati, ma la competizione sulle acquisizioni è cresciuta, l’accesso al debito è diventato più selettivo e la pressione personale sul CEO-imprenditore è elevata. Testimonianze e analisi giornalistiche recenti ricordano che non tutti i search trovano un target e che gli esiti economici sono molto variabili, motivo per cui la preparazione – tecnica e mentale – conta quanto il capitale.

Anche sul fronte italiano servirà consolidare alcuni abilitatori: pipeline di debito buyout per operazioni sopra i 30 milioni, competenze legali-fiscali su strutture search (incluso il trattamento degli earn-out), piattaforme di deal origination capillari nei distretti e reti di mentori che affianchino i nuovi CEO nei primi 24 mesi. L’avvio di corsi dedicati e la nascita di ETA Fund segnalano che l’ecosistema sta evolvendo nella giusta direzione. 

L’Italia nel contesto internazionale

Il Politecnico di Milano ricorda che, nati negli USA alla fine degli anni ’80, oggi si contano oltre 1.000 search fund nel mondo, con forte presenza in Nord America e cluster europei consolidati – Spagna in primis – promossi dal ruolo di scuole come IESE. I dati IESE 2024 confermano la diffusione su cinque continenti e fotografano la taglia tipica dei deal, oltre ai settori più battuti (tecnologia, servizi, manifattura, healthcare). L’Italia, partita più tardi, ha ora infrastrutture formative e finanziarie che la allineano ai Paesi più maturi.

Una “terza via” per crescere le PMI

Per chi guida un’azienda familiare senza successione, per manager trentenni e quarantenni formati in consulenza/finance/industria, per investitori territoriali alla ricerca di impatto e ritorni corretti per il rischio, il search fund è una terza via concreta. In Italia la base di partenza è incoraggiante: tasso di conversione al deal elevato (93%), profili manageriali competitivi, capitali istituzionali dedicati e percorsi formativi ad hoc.

Il prossimo step sarà scalare il numero di operazioni e rafforzare la filiera (debito, M&A small cap, consulenza operativa), mantenendo la qualità delle acquisizioni e l’allineamento degli incentivi tra imprenditore e investitori. Se questo accadrà, i search fund potranno diventare uno dei modi più efficaci per rigenerare l’imprenditorialità, presidiare le filiere d’eccellenza e diffondere innovazione gestionale nel cuore del sistema produttivo italiano.